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來(lái)源：金融界

作者：李一爽

7月債券總托管規(guī)模環(huán)比僅增加0.18萬(wàn)億，為近年來(lái)的新低，結(jié)構(gòu)上主要受到利率債和同業(yè)存單凈融資驟降的拖累，此外信用債托管增量也略有下降。具體來(lái)看，盡管國(guó)債發(fā)行規(guī)模顯著上升，7月地方債發(fā)行規(guī)�；芈涫蛊漭^上月少增1.29萬(wàn)億，疊加政金債到期量的上升，利率債托管增量較上月少增1.42萬(wàn)億；同業(yè)存單轉(zhuǎn)為大規(guī)模凈償還致其托管量環(huán)比下降0.29萬(wàn)億。企業(yè)債和中票到期規(guī)模上升，托管增量小幅回落，商業(yè)銀行債與ABS也大規(guī)模凈償還，短融券托管量連續(xù)3個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，但降幅有所收窄。

7月廣義基金繼續(xù)增持債券，且幅度擴(kuò)大，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、其他機(jī)構(gòu)增持規(guī)模有所下降，而證券公司、商業(yè)銀行、信用社、境外機(jī)構(gòu)均減持債券。

7月廣義基金增持債券規(guī)模進(jìn)一步上升，主要增持國(guó)債、政金債、短融券，但小幅減持存單。從二級(jí)分機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)來(lái)看，廣義基金同樣大規(guī)模增加凈買入國(guó)債、政金債，并減少凈買入存單。從期限上看，基金公司和其他產(chǎn)品對(duì)各期限利率債的購(gòu)債規(guī)模均有所上升，理財(cái)產(chǎn)品則更為偏好1-3年政金債和5年以上的國(guó)債。證券公司轉(zhuǎn)為減持債券，主要是大規(guī)模減持國(guó)債與政金債，對(duì)于信用債的減持規(guī)模也略有增加。二級(jí)數(shù)據(jù)顯示，7月證券公司主要是在減持1-3年的中短期利率債。

由于對(duì)地方債發(fā)行量下滑，7月保險(xiǎn)公司繼續(xù)增持債券但力度減弱；相對(duì)存量，7月保險(xiǎn)公司增配債券力度有所加強(qiáng)，主要是增配國(guó)債所致。在二級(jí)市場(chǎng)上，保險(xiǎn)公司國(guó)債和政金債的凈買入規(guī)模顯著減少，且主要是在減少凈買入7-10年中長(zhǎng)期券種。境外機(jī)構(gòu)連續(xù)第6個(gè)月減持債券，但減持規(guī)模較上月有所回落，且轉(zhuǎn)為增持國(guó)債。7月其他機(jī)構(gòu)增持債券的規(guī)模大幅下降，主要是其對(duì)存單和信用債增持規(guī)模減少。

由于地方債發(fā)行規(guī)模大幅下降，以及減持政金債、存單以及部分信用債，7月商業(yè)銀行轉(zhuǎn)為減持債券。二級(jí)交易數(shù)據(jù)顯示，凈賣出國(guó)債、政金債規(guī)模較大的主要是股份行和城商行，而農(nóng)商行凈買入存單規(guī)模上升。信用社轉(zhuǎn)為減持債券，主要是其大幅減持政金債規(guī)模的上升。

7月全市場(chǎng)杠桿率環(huán)比回升0.1pct至108.7％，為2020年6月以來(lái)最高水平。分機(jī)構(gòu)來(lái)看，7月銀行與非銀杠桿率有所分化，7月商業(yè)銀行正回購(gòu)余額顯著回落，而債券托管量降幅有限，其杠桿率小幅回落0.1pct至104.4％；而非銀機(jī)構(gòu)杠桿率上升至116.3％，為2020年4月以來(lái)最高。在非銀機(jī)構(gòu)中，非法人產(chǎn)品杠桿率環(huán)比上升0.4pct至117.0％，再創(chuàng)2020年有數(shù)據(jù)以來(lái)的新高；而證券公司杠桿率環(huán)比下滑1.3pct至214.7％，仍處于2021年以來(lái)偏高水平。

風(fēng)險(xiǎn)因素：杠桿率估算存在偏差。

報(bào)告目錄

報(bào)告正文

一

地方債和存單凈融資顯著回落 7月債券托管環(huán)比增量創(chuàng)近年新低

7月債券總托管規(guī)模環(huán)比僅增加0.18萬(wàn)億，為近年來(lái)的新低，結(jié)構(gòu)上主要受到利率債和同業(yè)存單凈融資驟降的拖累，此外信用債托管增量也略有下降。具體來(lái)看，盡管國(guó)債發(fā)行規(guī)模顯著上升，7月地方債發(fā)行規(guī)�；芈涫蛊漭^上月少增1.29萬(wàn)億，疊加政金債到期量的上升，利率債托管增量較上月少增1.42萬(wàn)億；同業(yè)存單轉(zhuǎn)為大規(guī)模凈償還致其托管量環(huán)比下降0.29萬(wàn)億。企業(yè)債和中票到期規(guī)模上升，托管增量小幅回落，商業(yè)銀行債與ABS也大規(guī)模凈償還，短融券托管量連續(xù)3個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，但降幅有所收窄。2022年7月債券總托管規(guī)模環(huán)比僅小幅增加0.18萬(wàn)億，創(chuàng)近年來(lái)的新低，結(jié)構(gòu)上主要受到利率債和同業(yè)存單凈融資驟降的拖累，此外信用債托管增量也略有下降。具體來(lái)看，7月中債托管量環(huán)比增加0.30萬(wàn)億，較上月大幅下降1.73萬(wàn)億。其中，7月國(guó)債發(fā)行規(guī)模突破1萬(wàn)億元，創(chuàng)歷史新高，托管量增長(zhǎng)2708億元，較上月多增654億元；由于7月新增專項(xiàng)債發(fā)行已趨于尾聲，全月新增專項(xiàng)債僅發(fā)行613億元，使得地方債托管量?jī)H增加1290億元，較上月大幅少增1.29萬(wàn)億；7月政金債到期規(guī)模大幅上升也使托管量?jī)H小幅增加560億元，較上月下降1948億元。此外，企業(yè)債的托管增量也較上月下降208億元至67億元；此外，7月商業(yè)銀行債券、信貸資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模也出現(xiàn)了大幅回落，托管量環(huán)比變動(dòng)轉(zhuǎn)負(fù)，分別減少737億元、513億元。而7月上清所托管量環(huán)比減少約0.12萬(wàn)億，主要是由于7月同業(yè)存單發(fā)行規(guī)模較低而到期規(guī)模較高，使得同業(yè)存單托管規(guī)模環(huán)比減少2932億元，為2020年6月以來(lái)最低；此外，7月中票托管增量約524億元，不足上月的一半，但7月短融券托管量環(huán)比減少64億元，降幅較上月進(jìn)一步收窄。

二

非銀機(jī)構(gòu)配置行為分化 銀行購(gòu)債顯著回落

7月廣義基金繼續(xù)增持債券，且增持規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、其他機(jī)構(gòu)增持規(guī)模有所下降，而證券公司、商業(yè)銀行、信用社、境外機(jī)構(gòu)均減持債券。分機(jī)構(gòu)來(lái)看，7月廣義基金債券增持規(guī)模較上月增加，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、其他機(jī)構(gòu)增持規(guī)模環(huán)比回落，而證券公司、商業(yè)銀行、信用社、境外機(jī)構(gòu)均為減持債券。相對(duì)于存量而言，7月廣義基金轉(zhuǎn)為大規(guī)模增配債券，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)增配規(guī)模環(huán)比小幅增加，商業(yè)銀行、其他機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)為減配債券，信用社、證券公司減配債券規(guī)模較上月增加，而境外機(jī)構(gòu)減配債券規(guī)模環(huán)比略有下滑。

2.1 廣義基金

7月廣義基金增持債券規(guī)模進(jìn)一步上升，主要增持國(guó)債、政金債、短融券，但小幅減持存單；相對(duì)存量而言，廣義基金也明顯大規(guī)模增配債券，對(duì)國(guó)債、政金債、信用債轉(zhuǎn)為增配，對(duì)同業(yè)存單的增配量也有所上升。從二級(jí)分機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)來(lái)看，廣義基金同樣大規(guī)模增加凈買入國(guó)債、政金債，并減少凈買入存單。從期限上看，基金公司和其他產(chǎn)品對(duì)各期限利率債的購(gòu)債規(guī)模均有所上升，理財(cái)產(chǎn)品則更為偏好1-3年政金債和5年以上的國(guó)債。

7月廣義基金主要券種托管量環(huán)比增加4908億，較上月多增1473億元，其中國(guó)債與政金債相對(duì)上月的增持幅度上升最大，分別達(dá)到1051億和2340億。此外廣義基金還增持地方債252億、中票873億、短融券453億，減持存單50億、企業(yè)債12億。相對(duì)存量，7月廣義基金轉(zhuǎn)為大規(guī)模增配債券，其中對(duì)國(guó)債、政金債、中票、短融券轉(zhuǎn)為增配，且增配地方債、存單和企業(yè)債規(guī)模較上月有所增加。

二級(jí)市場(chǎng)上，廣義基金同樣在大規(guī)模增加凈買入國(guó)債、政金債和短融券，并大幅減少凈買入存單。分機(jī)構(gòu)來(lái)看，基金公司、貨幣基金、理財(cái)產(chǎn)品、其他產(chǎn)品均在增加凈買入國(guó)債、政金債和短融券；大規(guī)模凈買入存單的主要是理財(cái)產(chǎn)品，而基金公司轉(zhuǎn)為凈賣出存單，貨幣基金凈買入存單規(guī)模大幅減少，其他產(chǎn)品仍在凈賣出存單。

從利率債凈買入期限分布來(lái)看，7月基金公司、其他產(chǎn)品對(duì)各期限利率債的購(gòu)債規(guī)模均有所增加；而理財(cái)產(chǎn)品主要增加了對(duì)1-3年的政金債以及5年以上國(guó)債的凈買入。

2.2證券公司

7月證券公司轉(zhuǎn)為減持債券，主要是大規(guī)模減持國(guó)債與政金債，對(duì)于信用債的減持規(guī)模也略有增加；由于大規(guī)模減持利率債，證券公司相對(duì)存量也在更大幅度地減配債券。二級(jí)數(shù)據(jù)顯示，7月證券公司主要是在減持1-3年的中短期利率債。7月證券公司主要券種托管量環(huán)比-486億元，較上月241億元大幅回落，主要是由于券商大規(guī)模減持了國(guó)債和政金債，金額分別達(dá)到154億和140億，對(duì)于信用債的減持規(guī)模也略有增加，減持中票78億、存單74億、短融券60億、企業(yè)債24億。對(duì)于利率債的大規(guī)模減持，也使其相比存量而言，7月證券公司減配債券的幅度進(jìn)一步擴(kuò)大。二級(jí)交易數(shù)據(jù)上，證券公司除凈買入地方債外，同樣凈賣出其余所有券種，但凈賣出規(guī)模均有所減少。利率債的期限偏好上，7月證券公司對(duì)3-5年、5-7年、10年以上國(guó)債以及7-10年政金債均轉(zhuǎn)為凈買入，但對(duì)1-3年國(guó)債和政金債的凈賣出規(guī)模大幅增加。

2.3 保險(xiǎn)公司

7月保險(xiǎn)公司繼續(xù)增持債券，但力度減弱，主要是由于地方債發(fā)行量下滑帶來(lái)的增持量；但相對(duì)存量，7月保險(xiǎn)公司增配債券力度有所加強(qiáng)，主要是增配國(guó)債所致。在二級(jí)市場(chǎng)上，保險(xiǎn)公司同樣減少凈買入地方債，但對(duì)國(guó)債和政金債的凈買入規(guī)模顯著減少，且主要是在減少凈買入7-10年中長(zhǎng)期券種。7月保險(xiǎn)公司主要券種托管量環(huán)比增加400億元，較上月少增295億元，但這主要與地方債發(fā)行規(guī)模下降，造成其對(duì)地方債的增持下降有關(guān)，但國(guó)債的增持規(guī)模反而出現(xiàn)了明顯的上升。而相對(duì)存量，7月保險(xiǎn)公司同樣繼續(xù)增配國(guó)債和地方債。與托管數(shù)據(jù)不同的是，保險(xiǎn)公司在二級(jí)市場(chǎng)上凈買入國(guó)債、政金債的規(guī)模較上月有所回落，且對(duì)存單轉(zhuǎn)為凈買入。期限分布上，保險(xiǎn)公司雖轉(zhuǎn)為凈賣出7-10年國(guó)債，但對(duì)1-3年、5-7年國(guó)債轉(zhuǎn)為凈買入；政金債方面主要是轉(zhuǎn)為凈賣出3-5年、7-10年券種，但轉(zhuǎn)為凈買入1-3年期政金債。

2.4 境外機(jī)構(gòu)

7月境外機(jī)構(gòu)連續(xù)第6個(gè)月減持債券，但減持規(guī)模較上月有所回落，且轉(zhuǎn)為增持國(guó)債。7月中美利差倒掛幅度大幅收窄26BP至10BP，盡管境外機(jī)構(gòu)已連續(xù)6個(gè)月減持債券，但減持規(guī)模大幅下降，從-876億元降至-453億元，其中對(duì)國(guó)債甚至轉(zhuǎn)為小幅增持。

2.5 商業(yè)銀行

由于地方債發(fā)行規(guī)模大幅下降，以及減持政金債、存單以及部分信用債，7月商業(yè)銀行轉(zhuǎn)為減持債券。二級(jí)交易數(shù)據(jù)顯示，凈賣出國(guó)債、政金債規(guī)模較大的主要是股份行和城商行，而凈買入存單規(guī)模上升的主要是農(nóng)商行。7月商業(yè)銀行主要券種托管量環(huán)比減少2790億元，較上月的1.67萬(wàn)億大幅下滑，這主要由于地方債發(fā)行規(guī)模的大幅下降，使得商業(yè)銀行配置規(guī)模下降，以及其減持了政金債、存單以及部分信用債。相對(duì)存量占比，7月商業(yè)銀行幾乎對(duì)所有主要券種均有所減配，主要是對(duì)利率債轉(zhuǎn)為減配，同時(shí)減配信用債、存單規(guī)模也有所增加。這與二級(jí)交易數(shù)據(jù)也相對(duì)一致，但不同的是，7月商業(yè)銀行在二級(jí)市場(chǎng)凈賣出地方債和存單規(guī)模反而有所減少。分機(jī)構(gòu)來(lái)看，城商行、股份行在二級(jí)轉(zhuǎn)為凈賣出國(guó)債、并增加凈賣出政金債和信用債，此外城商行凈賣出存單規(guī)模大幅減少；農(nóng)商行主要在轉(zhuǎn)為凈賣出政金債，但對(duì)存單轉(zhuǎn)為凈買入；而國(guó)有行凈賣出國(guó)債、中票、短融規(guī)模均有所增加，但凈賣出地方債規(guī)模小幅減少。

2.6 信用社

7月信用社轉(zhuǎn)為減持債券，主要是由于其大幅減持政金債規(guī)模上升。7月信用社托管量環(huán)比-282億，較上月的145億元明顯下滑，這主要由于其減持政金債的規(guī)模大幅上升，但其同樣小幅增持國(guó)債，并減少了減持存單的規(guī)模。

2.7 其他機(jī)構(gòu)

7月其他機(jī)構(gòu)增持債券的規(guī)模大幅下降，這主要由于其對(duì)存單和信用債增持規(guī)模減少。7月其他機(jī)構(gòu)主要券種托管量環(huán)比僅小幅增加18億元，較上月大幅少增1704億元，這主要由于其對(duì)中期票據(jù)與同業(yè)存單的托管增量大幅下滑所致。

三

7月債市杠桿率升至108.7％ 廣義基金杠桿率再創(chuàng)新高

7月全市場(chǎng)杠桿率環(huán)比回升0.1pct至108.7％，為2020年6月以來(lái)最高水平。分機(jī)構(gòu)來(lái)看，7月銀行與非銀杠桿率有所分化，7月商業(yè)銀行正回購(gòu)余額顯著回落，而債券托管量降幅有限，其杠桿率小幅回落0.1pct至104.4％；而非銀機(jī)構(gòu)杠桿率上升至116.3％，為2020年4月以來(lái)最高。在非銀機(jī)構(gòu)中，非法人產(chǎn)品杠桿率環(huán)比上升0.4pct至117.0％，再創(chuàng)2020年有數(shù)據(jù)以來(lái)的新高；而證券公司杠桿率環(huán)比下滑1.3pct至214.7％，仍處于2021年以來(lái)偏高水平。

7月銀行間日均質(zhì)押回購(gòu)量上升至6.26萬(wàn)億，全市場(chǎng)正回購(gòu)余額月均值環(huán)比上升約0.10萬(wàn)億至9.66萬(wàn)億，根據(jù)“月末債券托管規(guī)模/（月末債券托管規(guī)模-月均質(zhì)押式回購(gòu)余額）”的公式測(cè)算，7月全市場(chǎng)杠桿率環(huán)比小幅上升0.1個(gè)百分點(diǎn)至108.7％，為2020年6月以來(lái)最高水平。

而分機(jī)構(gòu)看，商業(yè)銀行與非銀機(jī)構(gòu)杠桿率有所分化。7月商業(yè)銀行質(zhì)押式回購(gòu)余額較上月有所回落，而債券托管量降幅有限，因此商業(yè)銀行杠桿率小幅回落0.1pct至104.4％，略低于2020、2021年同期；而非銀機(jī)構(gòu)杠桿率則進(jìn)一步上升0.2pct至116.3％，為2020年4月以來(lái)最高。具體來(lái)看，非法人產(chǎn)品杠桿率環(huán)比上升0.4pct至117.0％，再創(chuàng)2020年有數(shù)據(jù)以來(lái)的新高；而證券公司杠桿率環(huán)比下滑1.3pct至214.7％，但仍處于2021年以來(lái)偏高水平。觀察廣義基金中各機(jī)構(gòu)質(zhì)押式回購(gòu)余額走勢(shì)，其他產(chǎn)品質(zhì)押式回購(gòu)余額基本持平上月，貨幣市場(chǎng)基金、理財(cái)產(chǎn)品有所回落，而基金公司質(zhì)押式回購(gòu)余額進(jìn)一步上升至2020年以來(lái)最高水平。

風(fēng)險(xiǎn)因素

杠桿率估算存在偏差

本文源自報(bào)告：《廣義基金杠桿率升至歷史新高 非銀分化基金增持券商減持—— 2022年7月債券托管數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)》

報(bào)告發(fā)布時(shí)間：2022年8月20日

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