金穩委會議后,央行、銀保監會積極表態,意味著財政、貨幣、監管政策發力將更統一,貨幣政策為實現“擴信貸”,降準降息加碼可期。
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從六個維度看后續降準空間:1)從國際比較看,發達國家準備金率與我國不具可比性,發達國家這一工具已失效,而我國銀行信用派生能力更大,降準仍是典型寬松工具。2)從發展階段看,我國資本流動已經不再“大開大合”,使得近年存準率雖然絕對空間壓縮,但相對可調整的空間有所打開。3)從我國自身準備金制度發展階段看,5%是存款準備金率的下限。4)海外收緊趨勢對降準的約束并不大。過去兩輪中美分化中,國內“停降息,但降準仍不止”。5)銀行當前缺少穩定負債,凈息差處于歷史低位,降準可以幫助節約銀行資金成本,引導銀行主動壓縮LPR加點以及終端貸款利率加點。6)缺少了地產、城投等擴張載體,本輪寬信用推進更需要寬貨幣保駕護航。
后續降準空間測算:若M2維持9.0%增速,貨幣乘數則需要擴張到7.91倍,對應降準1個百分點。即便考慮央行等金融機構上繳結存利潤,降準也還有50~100BP的空間,大概率仍將分兩次、以全面降準50BP的形式落地,不排除一次調降100BP的可能性。
后續降息形式上,一是LPR與終端企業貸款利率、居民房貸利率的加點可能壓縮,部分城市仍有40~80BP空間;二是類比歷史“強降息周期”,后續MLF利率還有20BP左右的調降空間。效果上,我們測算LPR報價改革后MLF調降10BP對終端貸款利率的影響與改革前調降貸款基準利率25BP基本相當,均將引起終端利率17BP的調降,對應終端利率有34BP的下降空間,能拉動GDP增速0.2個百分點。
當前內外政經環境較難制約這一降息空間實現。1)本輪穩增長內需不足、預期轉弱,從穩經濟、穩地產角度看,降息對提振內需更有用。房地產業對利率敏感,歷史上降息能明顯帶動地產銷售回暖,進而推動地產融資鏈條回暖。2)本輪中美利差觸發國內貨幣政策的閾值可能偏低(-30~0BP),甚至可能容忍利差出現倒掛。3)本輪通脹雖趨勢向上,有突破3%的風險,但穩增長更為重要,通脹優先級靠后。
同為貨幣寬松政策,后續誰更有效?我們認為,降準是常規寬松操作,更多是釋放信號。目前我國的貨幣乘數仍然較高,表明銀行信貸投放意愿較足,降準效果打折扣主要是由于地產信用擴張受限、中小企業信心不足,企業居民加杠桿意愿低,而降息直接降低企業居民終端貸款利率,威力更大。
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